09.04.2020 11:30

Ein Lichtstrahl inmitten der anhaltenden Finsternis

Die COVID-19-Pandemie und die Reaktionen von Entscheidungsträgern und Marktteilnehmern auf diese Pandemie scheinen in eine neue Phase einzutreten. Jeder ist sich des Ausmaßes der kurzfristigen Probleme bewusst, aber die Aufmerksamkeit verlagert sich allmählich auf die Frage, wann eine Erholung eintritt und wie diese aussehen wird. Trotz der sehr ernsten Entwicklungen um uns herum, die für viele tragische Folgen haben, sind wir hinsichtlich der Aussichten für eine wirtschaftliche Erholung Ende 2020 vorsichtig optimistisch - mit Finanzmärkten, die schon vorher positiv reagieren werden, wenn die Aussichten klarer werden.

Wir nähern uns einer zweiten Phase

Die neuartige Coronavirus-Pandemie verschärft ihren Druck. Die kommenden Wochen werden zweifellos in weiten Teilen der Welt, vor allem in den Vereinigten Staaten, aber auch in Europa, extrem belastend sein - vor allem aus menschlicher Sicht, da wir mit allen Opfern mitfühlen. Aber auch aus der Perspektive der Wirtschafts- und Marktentwicklungen, die wir interpretieren wollen.

Klar ist nun, dass die Volkswirtschaften und Märkte der Welt in eine Art zweite Phase eintreten. Wir wissen mehr darüber, wie sich das Virus verbreitet, welche Gegenmaßnahmen zu ergreifen sind und welche Auswirkungen sie haben - aber wir wissen nicht alles. Es ist zunehmend möglich, das große Ganze zu sehen und Prognosen zu erstellen, was zu einer gewissen Beruhigung der Märkte führt. Doch aufgrund der anhaltend großen Unsicherheit werden wir noch lange mit Marktturbulenzen leben müssen.

Aussichten auf den Höhepunkt der Ausbreitung 

Es gibt nun Anzeichen dafür, dass die Verbreitung von COVID-19 bald ihren Höhepunkt erreichen könnte. In Teilen Europas (Italien, teilweise Spanien usw.) ist dies relativ klar. Optimisten hoffen auf einen ähnlichen Trend in New York. Viele Beobachter sagen nun, dass es möglich sein könnte, mit der Aufhebung der lähmenden Sperren irgendwann zwischen Mitte Mai und Ende Juni zu beginnen, je nach Land und den Ereignissen. Wir teilen diese Ansicht. Aber nicht alles wird sich wieder normalisieren, der Prozess wird wahrscheinlich ziemlich langwierig sein. Natürlich kennt niemand den genauen Verlauf der Ereignisse, der von der Ausbreitung des Virus abhängen wird.

Weniger Einschränkungen je näher der Sommer rückt

Nach unserer Einschätzung kann die Weltwirtschaft diese extreme Belastung ohne übermäßige, dauerhafte Wertverluste verkraften. Alle äußerst wirkungsvollen Maßnahmen, die von den Regierungen und Zentralbanken ergriffen wurden, um die Auswirkungen der Pandemie auszugleichen, haben das Potenzial, den Rückgang abzuschwächen und die Erholung zu beschleunigen. Diese wird insbesondere einsetzen, wenn sich die Prognosen als richtig erweisen, dass wir noch vor dem Sommer mit der Lockerung der Beschränkungen beginnen können.

Es ist jedoch zu optimistisch zu glauben, dass sich bald alles wieder normalisieren wird. Wir werden Auswirkungen auf die Versorgung mit Gütern und Dienstleistungen sehen. Denn es wird einige Zeit dauern, bis die verlorenen Produktionsressourcen aufgrund von Unternehmen, die in Konkurs gegangen sind oder ihre Kapazitäten stark reduziert haben, ersetzt oder wiederhergestellt sind. Wir werden auch Auswirkungen auf die Nachfrage sehen, da die Kaufkraft sinkt, wenn Menschen ihren Arbeitsplatz verlieren. Einige Konsummuster werden zudem wahrscheinlich für lange Zeit betroffen sein, zum Beispiel werden wir vielleicht weniger reisen und mehr sparen.

Die wirtschaftliche Erholung

Unser Hauptszenario ist nach wie vor ein U-förmiger Wirtschaftstrend. Wir haben nun den anfänglich steilen Rückgang hinter uns und bewegen uns am Boden der U-Form, in der Hoffnung, dass der Trend relativ bald wieder ansteigt. Aber im Gegensatz zum Buchstaben U müssen wir damit rechnen, dass die Fahrt zurück auf das alte Niveau viel länger dauern wird als der Abwärtstrend. Dennoch gehen wir in unserer Hauptprognose davon aus, dass sich die Weltwirtschaft Ende 2020 beschleunigen und 2021 mit einer relativ gesunden Wachstumsrate wachsen wird. Wir beginnen auf einem niedrigeren Niveau, mit höherer Arbeitslosigkeit und verschiedenen neuen strukturellen Ungleichgewichten, mit denen wir fertig werden müssen. Doch der Trend wird positiv sein.

Auswirkungen auf die Finanzmärkte

Was bedeutet dies alles für die Finanzmärkte im Allgemeinen und die Aktienmärkte im Besonderen?

Wenn wir mit dem Markt für festverzinsliche Wertpapiere beginnen, so sind die Renditen von Staatsanleihen eingebrochen, insbesondere in den USA, wo es Spielraum für einen Rückgang gab. Die Renditen waren dort höher als anderswo, und die US-Notenbank hat nun auch ihren Leitzinssatz gesenkt. Die Renditen von Unternehmensanleihen haben sich inzwischen in die entgegengesetzte Richtung bewegt und sind stark gestiegen. Mit anderen Worten, die Kurse von Unternehmensanleihen sind gefallen. Dies bedeutete harte Zeiten für alle, die in Unternehmensanleihen investierten, insbesondere für diejenigen mit höherem Risiko, die als Hochzinsanleihen (HY-Anleihen) bekannt sind. Es ist nicht ungewöhnlich, dass dies geschieht. Das Risiko, dass Unternehmen in Zahlungsschwierigkeiten geraten, steigt in Zeiten wie diesen. Die Anleger wollen dafür einen Ausgleich in Form von höheren Renditen und damit niedrigeren Anleihekursen. Dieser Effekt hat sich verstärkt, weil die Marktliquidität gelegentlich angespannt war.

Wir gehen jetzt davon aus, dass die heutigen HY-Anleiherenditen selbst für die ziemlich negativen Ereignisse, die vor uns liegen, eine gute Kompensation bieten werden. Wir rechnen daher mit guten potenziellen Renditen für langfristige Anleger. Kurzfristig können die Kurse jedoch stark schwanken, sodass diejenigen, die HY-Anleihen kaufen wollen, dies in Paketen und nicht auf einmal tun sollten.

Bei den Aktienmärkten sehen wir ein ähnliches, aber weniger klares Bild. Jetzt, da die Aktienkurse 20 bis 25 Prozent unter ihren Februar-Höchstständen liegen, hat der Markt bereits einen Großteil der bevorstehenden Schwäche eingepreist. Wir gehen auch davon aus, dass es notwendig sein wird, die Gewinnprognosen der Unternehmen für 2020 und vielleicht 2021 stark nach unten zu korrigieren, sodass der Abschwung teilweise gerechtfertigt ist. Aber sobald unser Bild der Ereignisse klarer erkennen lässt, dass sich die Welt innerhalb eines angemessenen Zeitraums auf eine Normalisierung zubewegen wird, werden sich die Aktienkurse wahrscheinlich ebenfalls in einen positiveren Trend verlagert haben. Dann wird es wahrscheinlich Spielraum für die Vorhersage steigender Unternehmensgewinne in der Zukunft geben.

Ein holpriger Weg liegt vor uns

Doch der vor uns liegende Weg ist von extremen Unsicherheiten gesäumt. Die historische Erfahrung zeigt, dass ein einmal eingetretener "Bärenmarkt" (Rückgänge von mehr als 20 Prozent) oft weiter fällt. In solchen Fällen beträgt der durchschnittliche Abschwung insgesamt rund 35 Prozent. Dies stimmt mit den Tiefstständen überein, die wir Ende März gesehen haben. Jedoch liegen die Aktienkurse heute wieder wesentlich höher. Weitere schlechte Nachrichten könnten daher neue Abschwünge auslösen.

Ein weiteres häufiges historisches Muster ist es, dass wir nach einem raschen anfänglichen Abschwung einen oder mehrere "Fehlstarts" erleben, auf die neue Tiefststände folgen, bevor sich der Markt auf nachhaltigere Weise erholt. Offensichtlich ist es schwer vorherzusagen, ob es dieses Mal passieren wird - vielleicht werden sich die Anleger dazu entschließen, auf schlechte Nachrichten nicht zu schauen und sich auf die Erholung zu konzentrieren, auf die sie all die mächtigen Maßnahmen der Regierung und der Zentralbank hoffen ließen.

Gegenwärtig sehen wir jedoch deutliche Risiken, dass die schwachen Wirtschaftsstatistiken, die in den nächsten Wochen veröffentlicht werden dürften, und die anhaltenden Berichte über die Ausbreitung des Virus zu neuen Kursrückgängen führen könnten. Natürlich beobachten wir die Entwicklungen aufmerksam und achten dabei besonders auf Risiken. Denken Sie daran, dass einige der erfolgreichsten langfristigen Investitionen oft zu einer Zeit getätigt wurden, als die Unsicherheit am größten war: etwas, das wahrscheinlich auch dieses Mal zutreffen wird.

Johan Hagbarth
Economist
Investment Strategy
johan.hagbarth@seb.se